文|吳曉求

中國(guó)經(jīng)濟(jì)的問(wèn)題，直接原因是需求不足，而需求不足的深層次原因是信心和預(yù)期問(wèn)題。

中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議看到了問(wèn)題的實(shí)質(zhì)，對(duì)2025年的經(jīng)濟(jì)工作提出了總體戰(zhàn)略布局，特別提出了穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價(jià)一系列宏觀經(jīng)濟(jì)政策，尤其圍繞著房地產(chǎn)、資本市場(chǎng)采取了一些超常規(guī)政策，這都非常正確。核心是要激發(fā)需求的有效擴(kuò)張。

吳曉求

如何有效擴(kuò)張消費(fèi)

需求有效擴(kuò)張必須克服其制約因素，一是現(xiàn)期收入，二是存量財(cái)富?，F(xiàn)階段經(jīng)濟(jì)下行，通過(guò)增加現(xiàn)期收入來(lái)擴(kuò)張消費(fèi)的可能性比較小，更適合作為未來(lái)長(zhǎng)期的戰(zhàn)略目標(biāo)和改革方向。

中國(guó)居民部門的財(cái)富或者存量資產(chǎn)主要是由兩部分組成：占60%的房地產(chǎn)和約占40%的金融資產(chǎn)。房地產(chǎn)資產(chǎn)流動(dòng)性較差，它對(duì)消費(fèi)的邊際效力相對(duì)較低。雖然房地產(chǎn)的穩(wěn)定不會(huì)馬上擴(kuò)張消費(fèi)，但是對(duì)未來(lái)消費(fèi)的收縮有企穩(wěn)作用。

2024年9月以來(lái)，國(guó)務(wù)院有關(guān)部門采取了一系列政策措施，特別是9月26日召開(kāi)的中央政治局會(huì)議，充分強(qiáng)調(diào)了穩(wěn)定房地產(chǎn)和穩(wěn)定資本市場(chǎng)的重要性。這對(duì)未來(lái)消費(fèi)的擴(kuò)張將形成堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

居民部門的金融資產(chǎn)中，有一大部分是居民儲(chǔ)蓄存款。受益于中國(guó)商業(yè)銀行整體較好的信用，這一部分沒(méi)有減值，相對(duì)穩(wěn)定。而證券化的金融資產(chǎn)在過(guò)去一個(gè)比較長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)，處在緩慢縮水中。

如果房地產(chǎn)下行，證券化金融資產(chǎn)也在縮水，加上收入又沒(méi)有有效增長(zhǎng)，消費(fèi)很難擴(kuò)張。

那么，如何擴(kuò)消費(fèi)？證券化金融資產(chǎn)的流動(dòng)性比較高，它對(duì)消費(fèi)擴(kuò)張的邊際效力比較高，因此應(yīng)該采取有效措施，讓存量資產(chǎn)止跌回穩(wěn)、止跌回升。

我們看到中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)要穩(wěn)股市、穩(wěn)房市，強(qiáng)調(diào)了房地產(chǎn)市場(chǎng)的止跌回穩(wěn)，也強(qiáng)調(diào)了資本市場(chǎng)的止跌回升，兩個(gè)用詞不一樣，意味著在政策實(shí)施中有所不同。

央行對(duì)資本市場(chǎng)的實(shí)質(zhì)性關(guān)注

央行在穩(wěn)定資本市場(chǎng)中特別重要。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議在談到央行功能時(shí)提到，“探索拓展中央銀行宏觀審慎與金融穩(wěn)定功能，創(chuàng)新金融工具，維護(hù)金融市場(chǎng)穩(wěn)定”。

2024年9月24日以來(lái)，央行創(chuàng)設(shè)了前所未有的基于資本市場(chǎng)穩(wěn)定的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，意味著央行的功能正在發(fā)生重要變化，正由傳統(tǒng)的央行走向現(xiàn)代央行。

中國(guó)的金融體系正在發(fā)生重要變化，央行開(kāi)始意識(shí)到，不僅存款類金融機(jī)構(gòu)對(duì)金融體系的穩(wěn)定很重要，資本市場(chǎng)的穩(wěn)定或說(shuō)市場(chǎng)化的金融，對(duì)中國(guó)金融體系穩(wěn)定也至關(guān)重要。

因此，中國(guó)金融體系的穩(wěn)定已由過(guò)去單一的存款類金融機(jī)構(gòu)的穩(wěn)定，開(kāi)始走向存款類金融機(jī)構(gòu)（主要是商業(yè)銀行）與資本市場(chǎng)雙重穩(wěn)定的時(shí)代。

這個(gè)時(shí)代已經(jīng)來(lái)臨了。

目前我國(guó)證券化的金融資產(chǎn)已達(dá)230萬(wàn)億元，其中股票、基金、各類債券等，共同構(gòu)成了完整意義上的資本市場(chǎng)，股票市場(chǎng)是其中非常重要的組成部分，股票市場(chǎng)的穩(wěn)定是整個(gè)金融體系穩(wěn)定的重要力量。

現(xiàn)代央行需要維護(hù)包括資本市場(chǎng)和存款類金融機(jī)構(gòu)的穩(wěn)定，同時(shí)進(jìn)行工具的創(chuàng)新，對(duì)資本市場(chǎng)形成影響力。現(xiàn)在我們創(chuàng)設(shè)了基于資本市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)化貨幣政策工具，意味著央行對(duì)資本市場(chǎng)的實(shí)質(zhì)性關(guān)注，通過(guò)這些工具去引導(dǎo)市場(chǎng)，保持市場(chǎng)穩(wěn)定。

央行實(shí)質(zhì)性關(guān)注對(duì)資本市場(chǎng)的穩(wěn)定起到極其重要的作用，為市場(chǎng)提供了最基礎(chǔ)的信心。由于央行的關(guān)注，資本市場(chǎng)的功能和力量結(jié)構(gòu)都發(fā)生了變化，由過(guò)去“上市公司、投資者、監(jiān)管者、中介機(jī)構(gòu)”組成的四邊形正在變成五邊形。五邊形的市場(chǎng)動(dòng)能比四邊形大得多。因?yàn)檠胄锌梢蕴峁┝鲃?dòng)性預(yù)期。

此外，助推資本市場(chǎng)發(fā)展有兩個(gè)重要元素，即上市公司競(jìng)爭(zhēng)力和潛在的流動(dòng)性儲(chǔ)備，過(guò)去我們只關(guān)注其中一個(gè)元素，而忽略另外一個(gè)元素。

因?yàn)檠胄嗅槍?duì)資本市場(chǎng)創(chuàng)設(shè)了結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，使得資本市場(chǎng)的流動(dòng)性儲(chǔ)備首次有了預(yù)期機(jī)制。央行并非一定要出多少錢，有時(shí)候站在這里就可以了，它給市場(chǎng)以基礎(chǔ)信心。

完善法治和制度更重要

有了一系列貨幣政策工具出臺(tái)，加上國(guó)家金融監(jiān)督管理總局和證監(jiān)會(huì)的改革，以及財(cái)政部一系列更加積極的財(cái)政政策，中國(guó)經(jīng)濟(jì)何時(shí)能復(fù)蘇？

中國(guó)經(jīng)濟(jì)有比較好的基礎(chǔ)，但是對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的速度不能著急。宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)政策有時(shí)滯效應(yīng)，短的三個(gè)月，長(zhǎng)則半年，我們還是要有耐心。只要我們看準(zhǔn)了方向，走對(duì)了路子，中國(guó)經(jīng)濟(jì)還是會(huì)有很好的未來(lái)。

政策固然重要，法治和制度于中國(guó)經(jīng)濟(jì)而言更重要。我們一定要完善法治，讓消費(fèi)者、投資者、企業(yè)家、民營(yíng)資本及外國(guó)資本對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)有信心、有預(yù)期。我們必須堅(jiān)定不移地走過(guò)去40多年來(lái)被實(shí)踐證明是正確的有中國(guó)特色社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)道路，堅(jiān)定不移地推動(dòng)改革開(kāi)放。擴(kuò)內(nèi)需和對(duì)外擴(kuò)大開(kāi)放是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的兩個(gè)最重要的引擎。

堅(jiān)定不移地走市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)之路，讓14億中國(guó)人充滿信心，讓成百上千萬(wàn)的市場(chǎng)主體有預(yù)期，外部不確定性一定可以有效克服。一切在于自己，要有定力、智慧、方法。

（作者系中國(guó)人民大學(xué)國(guó)家金融研究院院長(zhǎng)）